“固收+”基金最强“神助攻”来了！进可攻退可守，明年可转债到底该怎么玩？
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“固收+”基金最强“神助攻”来了！进可攻退可守，明年可转债到底该怎么玩？国庆70周年大阅兵观后感
王海慜 陈晨
今年以来与波动较大的权益类资产相比，攻守兼备的可转债可谓是市场各大类资产中的一匹“黑马”，给投资者带来了不少预期之外的惊喜。
截至12月3日收盘，今年以来，中证转债指数、上证转债指数及深证转债指数分别累计上涨17.83%、13.49%、25.64%；而同期，沪深300指数、上证指数、深证成指的涨幅分别仅为-5.95%、3.87%、2.91%。
有可转债作为“最强辅助”，近年来，“固收+”基金也成功实现破圈。截至2021年9月末，“固收+”基金共有1417只，规模共计达2.09万亿元，是2018年末的3.6倍。据《》记者统计，在“固收+”的各种策略中，“固收+可转债”能给投资者带来相对更高的收益率。
除了可以通过“固收+”基金间接参与可转债投资外，投资者还可以凭借参与可转债打新、直接在二级市场交易、以原股东身份参与优先配售这三个主要途径直接在市场上交易可转债。如果方法恰当的话，同样可以获得不输股票的长期投资收益，但其波动率却要低于股票。
“固收+”基金兼顾收益与风险 规模突破2万亿
近年来，由于“固收+”投资策略具备股债投资的属性，攻守兼备，愈发成为市场的焦点，也是各类资管机构重点发展的方向。
不过，目前市场上对于“固收+”并没有严格统一的定义，基本上认为“固收+”基金是一类以固定收益资产为基础，辅以股票、可转债、打新、对冲等策略，以“控制风险为前提下获得较高收益”为投资目标的基金。具体而言，一级债基、二级债基、偏债混合基金、低股票仓位的灵活配置基金（即股票持仓≤40%的灵活配置基金）可认为是“固收+”基金的范畴。
Wind资讯显示，从基金三季报统计来看，截至2021年9月末，“固收+”基金共有1417只，规模共计达2.09万亿元，是2018年末（5763.21亿元）的3.6倍。当然，在“固收+”基金总体规模中，以二级债基和偏债混合型基金为主，分别占比40%和36%，截至今年三季度末的规模分别达到8357亿元和7546亿元。
对于“固收+”基金的大发展，有券商资管人士表示这主要是由三个方面的原因所致：第一，资管新规之后，理财产品要求净值化运作，原来的保本高收益无以为继。第二，利率水平下移，纯债产品收益受限，通过信用下沉来提升债券投资收益也不安全。第三，中长期看，“固收+”产品累计收益较为可观，2015年以来，相当比例的“固收+”基金实现了6%~8%的年化收益。
此外，国海证券研究也显示，2019年~2021年期间，在资管新规逐步落地、银行理财产品开始打破刚兑向净值化转型的大背景下，投资者的稳健理财需求亟待满足。恰逢从2019年开始，权益市场进入了整体震荡上行、结构上有所分化的行情。叠加债券市场也有波段性机会，所以，能平衡收益与风险的“固收+”基金产品迎来了大爆发。
Wind资讯统计显示，以规模占比较大的二级债基和偏债混合型基金作为“固收+”代表，从2012年以来至今（今年11月24日）的近10年间，二级债基指数和偏债混合型基金指数分别上涨了96.05%和107.74%，年化收益率分别达到7.25%和7.90%。虽然说同期沪深300指数涨幅也达了109.60%，年化收益率也达到8.00%，但从最大回撤幅度来看，二级债基指数和偏债混合型基金指数显著小于沪深300指数。
数据显示，2012年以来至今，二级债基指数和偏债混合型基金指数最大回撤为-12.02%和-8.17%，而同期沪深300指数最大回撤高达-46.70%。
记者进一步发现，偏债混合型基金指数自2012年以来取得了107.74%的涨幅，虽然与同期沪深300指数涨幅相差不大，但是偏债混合型基金指数每一年均取得了正收益，而沪深300指数同期有4年录得负收益，负收益最大的一年为-25.31%。
对此，融通基金固收总监张一格在做客《每经下午茶》直播间时表示：“‘固收+’的投资具有东边不亮西边亮的属性，债券没有机会，可能股票有机会，反之亦然。所以‘固收+’是有能力在长期中穿越牛熊，也可以提供相对稳定收益的品种。在配置‘固收+’品种时，不用刻意择时，以长期配置的心态持有优秀的‘固收+’品种即可。”
“固收+可转债”投资收益更高
Wind资讯统计显示，前述1417只“固收+”基金中，今年前三季度有超九成录得正收益，平均收益率为4.00%。
另外，《》记者发现，今年以来至三季度末，1417只“固收+”基金中有83只的收益率超过10%。而这83只基金中，有70只配置了可转债，其中有39只基金配置可转债市值占基金资产净值比超过50%，这也意味着配置了可转债的“固收+”基金具有较高的业绩弹性。
比如，华商丰利增强定开A、华安证券汇赢增利一年持有A、华商信用增强A、浙商丰利增强以及广发可转债A今年前三季度净值增长率均超30%，而截至三季度末，它们对应的可转债市值占基金资产净值比分别为84.60%、34.87%、41.97%、79.99%和88.16%。除此之外，还有11只基金的净值增长率超过20%，其中仅2只配置的可转债市值占比低于50%。
而从截至11月24日的数据来看，今年来收益率超过20%的“固收+”基金共有36只，这其中有24只基金三季度末时配置可转债市值占基金净值比超过50%。
例如，今年前三季度华商丰利增强定开A收益率达39.56%，截至11月24日，收益率达到43.04%，其在三季度末配置可转债市值占比达到了84.60%。该基金的基金经理在三季报投资运作分析中称，该基金债券资产配置主要以中短久期的债券为主，投资信用评级以 AAA 为主，严格控制信用风险，并适时参与利率债、可转债及权益资产来增厚基金收益。
同样，张一格在其管理的融通收益增强债券基金三季报中表示，配置上以短久期、高信用等级为主，加大了利率债的交易力度，提升了转债的配置权重。张一格在直播中指出，可转债在结构产品设计上具有价格上行和下行不对称的特点，比如100元的可转债跌的时候最多跌到70元，但涨的时候弹性就非常大，因此这样的特点天然具备“进可攻退可守”的能力。
前述券商资管人士也表示：“‘固收+’往往是一种多策略层面的+，这也要求‘固收+’投资团队对各类资产的投资机会都要有所关注，一方面基于产品合同的要求，另一方面基于投研团队的能力圈和特长，为产品制定合适的投资策略。但实际上，比较常见的两类+号资产是可转债和股票。可转债非常适合用于固收+策略，熊市抗跌，牛市跟涨，是一种进可攻、退可守的投资品种。”
不过，就目前而言，有基金经理认为，目前可转债估值水平相对较高，相比股票资产性价比一般。但长期来看，转债仍然是较好的适合绝对收益的投资品种。
今年可转债市场为什么这么火？
目前，中证转债指数已经经历了连续3年的上涨。据统计，截至12月3日收盘，今年以来，中证转债指数、上证转债指数及深证转债指数分别累计上涨17.83%、13.49%、25.64%；而同期，沪深300指数、上证指数、深证成指的涨幅分别仅为-5.95%、3.87%、2.91%。
另据Choice数据统计，截至11月24日，目前还在交易的359只可转债今年来的平均涨幅为31.8%，大幅跑赢了A股各大指数。
对于今年可转债市场之所以能获得超额收益，上海某大型券商固收行业分析师近日向记者表示，这与近年来机构固收部门对转债这一块的投资配置比例不断提升有关。
有机构分析认为，低利率环境和信用风险不断的情况倒逼很多纯债组合意图向转债要收益。此外，“固收+”基金的快速发展也间接地给转债市场带来了不少增量资金。
以可转债投资见长的睿郡资产创始合伙人、执行董事杜昌勇（曾管理最早的公募转债基金）日前在一场公开活动中表示，“对于可转债，很多投资者不是特别了解，但是总体而言，大家可以看到，转债在历史上能够获得跟权益差不多的收益率，但是它的波动相比权益会低得多。”
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“所以大家可以看到在我们公司所有的产品中，尤其在权益类的产品中，可转债都是一个非常重要的增强策略，这个增强体现的是增强产品的确定性，同时把可能的波动降低。”杜昌勇指出：“2021年，实际上也是股票市场波动较大的一年。从大的趋势上，我们对整个资本市场还是相对乐观的，所以今年我们一直保持了较高的仓位，无论是股票产品还是转债产品。但是在这之中，我们用转债做了部分股票的替代品，以降低波动，同时在股票投资上回避估值过高的赛道。”
就应该如何理解今年可转债的拔估值行情，国盛证券在近日发布的研报中指出，今年转债正股与权益市场风格较为契合（风格上，今年中小盘指数跑赢沪深300）。一方面，转债正股普遍市值较小，正股市值100亿以下的发行人达232家，占比61.9%；另一方面，在剔除了大规模AAA品种后，转债发行人存在大量的中游制造与上游资源品种。正股更强的趋势也对应着更高的转债估值。
此外，上述券商固收行业分析师也谈到：“今年转债市场好主要还是跟着股票行情来的，今年股票有不少结构性机会，例如新能源、周期等板块都有不错的阶段性表现。而正股的上涨也带动了相关转债的行情。”
据记者梳理，今年来涨幅居前的多只转债，例如小康转债、银河转债、斯莱转债、鼎胜转债、百川转债、精达转债、高澜转债、石英转债、中矿转债、朗新转债、蓝晓转债、恩捷转债、嘉元转债、天能转债、东缆转债、星帅转债、泉峰转债、晶科转债、天合转债等，背后的正股都是今年站上市场风口的新能源车或碳中和概念股。
此外，台华转债、滨化转债、川恒转债、鸿达转债、齐翔转2、旗滨转债等今年涨幅不错的转债，背后的正股则是今年来同样有阶段性行情的周期股。
2022年转债市场展望
在经历了今年的转债牛市之后，明年的可转债市场还会不会像今年这么火呢？
据记者观察，近期多家机构发布的2022年可转债年度策略都表达了对明年转债市场相对谨慎的观点。
例如，国盛证券在其2022年可转债年度策略报告中指出：截至10月30日，“万得全A（除金融、石油石化）市盈率倒数-10 年期国债YTM”处于历史上55%分位数，股债性价比已经来到中性位置。结构上来看，中证500股债性价比已经来到近5年 90%分位数。股市估值尤其是中证500的估值已经极具吸引力，对股市特别是转债正股未来整体表现不应悲观。但转债估值较2020年底却更高了。我们始终认为转债估值不是空中楼阁，压估值只是时间早晚，因此对转债不能像对股票那样乐观。
而一些机构则从特定行业的角度分析了明年转债市场可能会出现的风险。兴业证券在近日发布的2022年可转债年度策略中指出，新能源产业链的扩散行情是过去2年转债最主要的盈利来源。展望2022年，转债市场最大的风险也在于新能源中上游环节，行业产能投放、技术门槛低等因素可能带来竞争加剧、产品价格下调风险，对于未掌控上游资源、未绑定下游客户、行业扩张快、产能投放周期短的企业需要更加注意。
不过，更多的机构目前认为，尽管当前转债的估值较高，但明年还是有挖掘机会的空间。
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某大型券商可转债分析师日前向记者表示：“目前我们可能客观上不看多明年可转债的整体行情，毕竟现在这么贵，没法看得很高，但是在局部还是会挑一挑结构性的机会。”
他进一步指出：“类似于今年的新能源、周期板块，明年转债市场的结构性机会肯定有，而且主线可能不变，只是波动可能会变大。”
国盛证券则给出明年三个可转债择券方向：第一，持续布局高景气度赛道，用业绩的持续增长消化较高的转债估值；第二，布局转股溢价率相对合理的品种，此类品种往往市场关注度不高，因此要求业绩增长确定性高，赚业绩增长的钱；第三，低价高弹性品种，低价提供安全垫而高弹性带来向上的空间。
浙商证券在近日发布的2022年可转债投资策略报告中指出：“我们认为明年转债市场整体或呈震荡格局，但不乏阶段性与结构性机会。2022年我们建议“守正出奇”，即兼顾赛道思维与安全垫思维。推荐显著受益于双碳政策、业绩有望实现高增的新能源+类转债（光伏/电动车/化工），此外也建议关注当前估值水平偏低，债底安全垫较厚的猪肉/银行/轻工类转债机会。”
展望2022年的市场，杜昌勇分析认为，基于目前资产配置从房地产向权益转移的时代大背景，依然对明年的市场不悲观，“但是也需要提醒大家在应对过程中注意回避局部的过热。资本市场从某种长期角度来看，均值回归一直起作用，因此我们强调去寻找估值合理的优质公司，这是未来相当长一段时间内中国A股市场需要大家去应对的。”
谈到具体的投资策略，杜昌勇表示：“首先是寻找估值合理的优秀公司，其次会通过一些权益相关联的、但是安全性更高的资产类别（比如可转债）在追求同样收益率的同时，尽可能把波动降低。”
投资者如何直接参与可转债交易？
既然可转债在“进攻”时，其锐度并不输股票，同时在“防守”时，还能提供更多的安全垫，那么对于想参与可转债的投资者而言，有哪几种途径可以选择呢？
记者了解到，除了通过买基金来间接参与可转债的投资之外，投资者还可以通过参与可转债打新、直接在二级市场交易、以原股东身份参与优先配售这三个主要途径直接在市场上交易可转债。从实际操作来看，如果方法恰当，投资者同样可以获得不错的收益。
1、今年可转债打新上市首日胜率高达近90%
随着今年可转债市场走牛，参与可转债新债申购也出现了较大的赢面。
数据显示，截至11月24日，今年以来有103只可转债完成了发行，合计发行规模为2211.8亿元。
另据Wind资讯统计，截至11月24日，今年以来已上市了104只可转债，这些转债上市首日的平均涨幅为18%，其中有11只上市首日的涨幅超过40%。另一方面，上市首日即破发的可转债有11只，不过这些转债的上市时间大多在今年一季度，当时A股市场曾出现较大的波动。
值得一提的是，今年6月以来（截至11月24日），总共有44只可转债上市，均无一破发，且上市首日平均涨幅高达28.65%。与此同时，这段时间可转债市场也迎来了一轮慢牛行情，中证转债指数累计上涨超10%，相比之下，同期沪深300指数则下跌近7%。
需要指出的是，投资者有相关交易权限就可以参与可转债打新，无需像A股打新那样需要先配置相应的股票底仓。
2、直接参与二级市场买卖 或有机会捕获“大牛债”
除了参与一级市场的打新之外，直接在二级市场交易也是投资可转债的一个主要途径。
据统计，有24只可转债今年来的累计涨幅超过100%，而这些大幅上涨的可转债与其正股的走势基本同步。由此可见，投资者在看好某只正股的同时，也不妨对其所对应的可转债加以关注。
不过值得注意的是，今年来涨幅居前的可转债，目前的转股溢价率总体仍然偏低。据统计，上述24只今年来累计涨幅超100%的可转债，截至11月24日的平均转股溢价率仅为7.4%。
而另一方面，今年内跌幅居前的可转债，目前的转股溢价率总体仍然较高。据统计，截至11月24日，22只今年来累计跌幅超5%的可转债的平均转股溢价率高达94.5%，表明目前市场仍然在持续消化这些转债此前所积累的高溢价。
3、原股东参与优先配售热情被点燃
根据有关规则，可转债在发行阶段可以向发行人的原A股股东优先配售，这里的原A股股东通常指可转债发行公告公布的股权登记日收市后登记在册的发行人所有A股股东。而原股东优先配售后余额部分（含原股东放弃优先配售部分）将通过沪深交易所的交易系统向社会公众投资者网上发行。
可转债发行公告通常会提前于上述股权登记日发布，因此如果对相关可转债有买入意向的投资者，不妨可以利用可转债发行公告发布至股权登记日之间的转债正股买入窗口期买入，以获得优先配售权。
值得注意的是，由于今年来可转债行情看涨，也在一定程度上激发了原股东参与优先配售的热情。
近日完成发行的部分可转债，原股东配售比例都将近90%。例如，根据发行结果公告，麒麟转债本次发行向原股东优先配售1967.76万张，即19.68亿元，占本次发行总量的89.49%。
博杰转债本次发行向原股东优先配售454.55万张，共计4.55亿元，占本次发行总量的86.42%。
据Wind资讯统计，截至11月23日，今年以来上市首日涨幅排名前10位的可转债的原股东优先配售比例平均值为69%，其中有3只转债原股东优先配售比例超过了80%。
所以对投资者而言，对于一些较为优质的可转债，不妨可以考虑通过提前买入正股参与原股东优先配售，这样可以在优质转债的认购中抢得先机。
转债投资需留心5大风险点
尽管今年可转债堪称资本市场的一匹“黑马”，但可转债仍然是一种风险资产，所以在享受回报的同时，投资者在交易可转债的过程中还需要小心以下几大风险：
风险点一：高溢价转债或面临调整压力
就在可转债为市场带来超额收益的同时，记者注意到，近期一些机构也开始陆续提示投资者关注可转债持续上涨之后可能存在的风险。
光大证券11月20日发布的研报显示，截至2021年11月19日，市场上的存量可转债共372只，平均价格为124.6元，高于2018年以来至今的历史中位数，处于历史最高水平。
值得一提的是，投资者在判断可转债的投资价值时，可重点关注转股溢价率指标。该指标的计算公式=（转债市场价格-转股价值）/转股价值×100%。
据Choice数据统计，截至11月24日收盘，市场上有19只可转债的转股溢价率超过了100%。如果投资者持有的是这些高溢价转债，那么今年来的回报可能并不太乐观。经计算，这19只可转债今年来的平均涨幅为7.8%，跑输中证转债指数近8个百分点，其中还有8只转债今年来的涨幅为负值。
风险点二：触发提前赎回可能带来的抛压
根据有关规定，可转债赎回有到期赎回和有条件赎回两种。而有条件赎回的触发条件一般分两种，即转股期内，当下述两种情形的任意一种出现时，公司有权决定按照债券面值加当期应计利息的价格赎回全部或部分未转股的可转债：
①在转股期内，如果公司股票在任何连续三十个交易日中至少十五个交易日的收盘价格不低于当期转股价格的130%（含130%）；②当发行的可转债未转股余额不足3000万元时。
通常可转债的利息较低，所以赎回价格大约为其面值，即100元。但在当前高溢价率环境下，相关可转债价格大多在120元以上，若触发赎回条款，投资者可以做的选择包括：
选择转股，则意味着溢价率未兑现，面临的损失即为当前转股溢价率；选择赎回，则意味着收回的本息约为100元，与转债市价的差额即为损失。
因此从市场的角度出发，可转债如果触发了提前赎回条款，可能会在二级市场形成不同程度的抛压，而这样的抛压在高溢价可转债上可能会体现得更为明显。
风险点三：不能一直“放心持有”
可转债虽然与其正股有较强的关联，但是转债毕竟不像股票那样只要不退市就可以一直持有。由于提前赎回条款的存在，为了避免不必要的损失，投资者需要“该出手时就出手”。
以时达转债（已完成提前赎回）为例， 自从今年9月18日发布了“关于时达转债赎回实施的第一次提示性公告”以来，截至10月26日总共发布了19次提示赎回实施的公告。
某上市公司董秘告诉记者，可转债发行公司这样频繁地发布提前赎回实施公告，目的是提醒可转债投资人及时转股或交易，因为不转股无论对投资者还是上市公司本身来说都是损失。
而对于投资者而言，鉴于触发提前赎回条件的可转债的市价基本都会高于其赎回价格，所以投资者如果没有及时转股或者按照市价卖出手中的转债，最终被强制赎回的话，将面临投资损失。
风险点四：关键时刻无法转股
目前我国发行可转债的场所是沪、深交易所，两大交易所上市的转债可分为主板转债、创业板转债、科创板转债。其中创业板转债和科创板转债，需要投资者具备创业板和科创板交易权限才能转股，否则只能在可转债二级市场做交易。
对于那些账户资金规模不足，或者证券交易经验不够2年而暂时无法开通科创板、创业板权限的投资者来说，需要小心在临近赎回登记日等关键时刻因为无法转股所导致的风险。
风险点五：不熟悉规则，贸然参与
有机构人士认为，散户要参与可转债的投资，最好还是借道机构发行的产品参与，因为相对A股而言，可转债的交易比较复杂，如果没有吃透相关规则的话，很容易造成损失。
融通基金固收总监张一格近日表示，可转债整体的产品设计非常复杂，而且条款较多，个人投资者很容易忽略。比如，有些条款的目的是帮助持有人规避风险，但是很多时候个人投资者可能会忽略这些情况，这就会导致投资者产生比较大的损失。
某大型券商可转债分析师此前也曾向记者表示，可转债的涨跌幅不是完全与正股线性相关的，需要结合正股基本面、转股价、股东转股诉求等条件综合分析，因此需要投资者具备相应的知识和经验才有机会从中获利。
记者：王海慜 陈晨
编辑：何剑岭
视觉：陈冠宇
排版：何剑岭 马原
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